2025年，国产GPU市场迎来资本狂潮。寒武纪市值一度飙升至8600亿元，海光信息稳居7300亿元，摩尔线程上市后迅速达到3400亿元，沐曦股份在2025年底登陆科创板后也跻身千亿俱乐部。2026年7月9日，沐曦股份的股价更是冲破1000元大关，总市值一度触及4000亿元。然而，就在同一天，公司发布澄清公告，否认了部分产品订单已排至明年的传闻，股价随后大幅下挫。

这份澄清公告为狂热的投资者泼上了一盆冷水。沐曦股份上市以来的首份年报显示，2025年公司实现营收16.44亿元，但归母净利润却高达7.89亿元的亏损，累计未弥补亏损达到15.49亿元。营收翻倍增长的背后，是持续的巨额资金流出。当资本的热情冷却，沐曦股份的千亿估值又将依靠什么支撑？

盈利挑战：营收增长难掩持续亏损

沐曦股份2025年年报显示，公司营收达到16.44亿元，同比增长121.26%，在国产GPU领域表现抢眼。训推一体GPU销量增长147.31%，推理GPU销量更是激增超过800%。然而，归属于母公司股东的净利润为-7.89亿元，虽然亏损同比收窄43.97%，但扣除非经常性损益后的净利润为-8.30亿元，亏损规模依旧庞大。截至2025年12月31日，公司累计未弥补亏损已达15.49亿元，显示出公司成立以来累计亏损已超过15亿元，且短期内扭亏为盈的前景不明朗。

2026年一季度的业绩同样不容乐观。当季营收5.62亿元，同比增长75%，但归母净利润为-9884万元。尽管亏损环比收窄76%，但距离盈亏平衡仍有较大差距。公司此前预计最早在2026年实现盈亏平衡的目标，从一季度数据来看，实现难度不小。

研发投入是吞噬利润的主要因素。2025年，公司研发费用高达10.27亿元，占营收的62.49%。尽管这一比例较2024年的121.24%有所下降，但绝对金额仍在增长。675人的研发团队占员工总数的73%，其中70%以上拥有硕士及以上学历，导致人力成本高企。2022年至2024年，公司三年研发投入总计22.47亿元，占营收比例超过282%，这种烧钱速度对一家科创板公司而言难以持续。

经营活动现金流持续为负是另一危险信号。2025年，公司经营活动现金流量净额为-12.60亿元，虽然较上年同期的-21.48亿元有所改善，但仍为巨额净流出。公司年报坦承，客户回款周期长导致应收账款余额较大。2025年信用减值损失达2914万元，资产减值损失高达1.74亿元，主要由存货跌价引起。为支撑业务发展，公司进行战略备货，导致期末存货余额大幅增加，进一步加剧了资金压力。

从季度数据看，问题更为突出。2025年第四季度，公司营收4.08亿元，但归母净利润亏损4.44亿元，成为全年亏损最严重的季度。2026年一季度亏损收窄主要得益于营收增长，而非成本结构的根本性改善。在毛利率未能显著提升、期间费用率依然偏高的情况下，沐曦股份要实现持续盈利面临严峻挑战。

市场竞争：在头部企业夹缝中求生存

国产GPU市场正迅速分化。第一梯队以华为昇腾、寒武纪、海光信息为代表，已获得互联网大厂和运营商的核心订单，实现规模化盈利或接近盈利。第二梯队则包括沐曦股份、摩尔线程、壁仞科技、天数智芯等，仍在努力进入核心客户供应链。

2025年，中国AI加速卡总出货量约400万张，其中国产厂商占165万张，占比41%。华为昇腾以81.2万张的出货量位居国产第一，寒武纪交付12万张。寒武纪2025年营收65亿元，净利润20.6亿元，已实现盈利。海光信息2025年营收144亿元，净利润25.5亿元，是国产AI芯片中盈利规模最大的企业。摩尔线程在2026年一季度首次实现季度盈利2936万元。

相比之下，沐曦股份的市场定位略显尴尬。尽管2025年16.44亿元的营收在国产GPU“四小龙”中排名第一，但与寒武纪、海光信息仍有数倍差距。沐曦股份的客户主要集中在国家人工智能公共算力平台、运营商智算平台和商业化智算中心，在互联网企业这一GPU核心应用领域渗透有限。招股书显示，公司重点拓展的两家互联网企业仍处于产品测试阶段，预计2025年内未能实质性进入任何一家头部互联网企业核心供应链。

竞争对手方面，寒武纪的最大客户为字节跳动，预采购订单量达20万片。燧原科技已获得腾讯及其他互联网客户的小批量订单。路透社援引消息称，字节跳动正在与天数智芯、百度昆仑芯洽谈采购。在巨头订单决定市场格局的背景下，沐曦股份的进展相对滞后。

技术实力方面，沐曦股份的产品性能在国内处于前列，自研MXMACA软件生态兼容CUDA，这是其差异化优势。然而，在决定战局的集群能力方面，公司仍落后于主要竞争对手。摩尔线程已完成万卡集群落地，海光具备大规模集群实战能力，寒武纪在2025年实现12万张卡的年度交付。沐曦股份虽在快速追赶，但集群规模和实战经验的差距短期内难以弥合。

新一代产品曦云C600已于2025年7月完成回片并点亮，预计2025年底进入风险量产。但从工程验证到规模化量产，仍需完成性能调优、软件栈完善、供应链准备和客户导入等一系列工作，过程充满不确定性。若C600量产进度不及预期，沐曦股份在国产供应链自主可控这一核心卖点上面临更大压力。

市值逻辑：4000亿估值的支撑何在？

2026年7月9日，沐曦股份股价突破1000元，总市值一度达到4000亿元。但公司在公告中提示，最新净利润仍为负值，无可参考市盈率，市净率约30余倍，显著高于行业平均水平。这种自我警示在A股市场罕见，也反映出公司管理层对当前估值的担忧。

沐曦股份的高估值建立在脆弱的逻辑之上。首先，公司尚未盈利，估值完全基于对未来盈利能力的预期，但2026年一季度仍亏损近1亿元，全年扭亏目标充满不确定性。其次，国产GPU赛道竞争加剧，多家企业集中上市或推进IPO，市场供给增加，稀缺性溢价快速稀释。

从同行业可比公司来看，寒武纪2026年市值超过8600亿元，市盈率超过170倍。海光信息市值约7362亿元，市盈率约75倍。摩尔线程市值约3405亿元，仍处于亏损状态。整个国产GPU板块存在估值过高问题，而沐曦股份作为基本面相对薄弱的一员，其估值泡沫可能更大。

公司年报坦承了多项风险。GPU芯片行业是资本与技术密集型领域，技术壁垒高、研发投入大。若产品迭代和技术创新无法满足市场需求，公司可能面临产品销售不及预期、毛利率下滑、长期无法盈利等风险。地缘政治形势影响下，为保障原材料供应稳定，公司需进行战略备货，这增加了存货余额和跌价风险。

应收账款回收风险同样不容忽视。2022年至2024年，沐曦应收账款账面价值分别为0元、3710万元、4.79亿元，占同期营收比例分别为0%、70%、65%。2025年一季度应收账款增至6.15亿元，占同期营收的192%。部分客户采用背靠背结算模式，大幅延长了回款周期。2024年和2025年分别计提信用减值损失5566万元和2914万元，坏账风险持续存在。

2026年2月，沐曦股份因将29亿元募集资金用于现金管理引发市场关注。虽然程序合规，但也反映出公司在手资金充裕但缺乏足够投资渠道。截至2025年底，公司总资产136.75亿元，货币资金及交易性金融资产合计超过70亿元，资产负债率仅为37.26%，财务结构稳健。但这种稳健能否转化为持续的竞争优势，仍有待观察。

结论

沐曦股份是国产GPU赛道快速崛起的一个缩影。公司拥有高级技术团队、不错的产品性能、充裕的资金以及政策红利带来的市场空间。2025年营收翻倍增长、亏损收窄，展现出向好势头。然而，这些积极因素不足以支撑4000亿的市值。累计亏损15.49亿元、2026年一季度仍亏损近1亿元、尚未进入互联网大厂核心供应链、市净率超过30倍，这些数据勾勒出基本面与估值严重脱节的现实。

国产GPU行业的长期前景毋庸置疑，但最终胜出的将是那些在技术和商业化上都能快速落地的企业。沐曦股份需要的是扎实的产品迭代、有效的成本控制和真正的市场化订单，而非资本市场的炒作和泡沫。当潮水退去，只有能证明自己盈利能力的企业才能留在舞台上。对于沐曦股份而言，从千亿市值到真正值千亿，还有很长的路要走。即便是在关注世界杯赛程的同时，投资者也应理性看待公司的长期价值。